대한민국 살릴 길은 이것뿐이야

¡ß 나기자의 데이터로 세상읽기 ¡ß

헌법재판소는 4월 4일 오전 11시 22분, 윤석열 전 대통령을 ‘파면’했습니다. 이제 새로운 권력이 다시 부상할 시기가 도래했습니다. 새로운 정부는 늦어도 6월에 들어설 예정입니다. 이번 기획에서는 국민의 부(富)를 어떻게 효과적으로 늘릴 수 있을지, 자본시장과 부동산을 취재해 온 기자로서 살펴보겠습니다.

4일 오전 문형배 헌법재판소장 직무대행이 서울 종로구 헌법재판소 대심판정에서 윤석열 대통령 탄핵심판 선고를 하고 있다. [사진=공동취재단]

한국 경제, 2/3가 부동산에 치우쳐 있다

고령화로 주식시장 붕괴 가능성 제기돼

한국은행에 따르면 2023년 말 기준 가계는 비금융자산(부동산) 9774조원, 금융자산 5204조원을 들고 있습니다. 가계자산의 65%가 부동산, 35%가 금융상품입니다. 금융상품 중에선 예금·현금(2410조원), 보험·연기금(1457조원), 주식·펀드(1127조원), 채권(167조원) 순입니다. 금융상품 중 예금·보험 비중은 무려 74%에 달합니다.

정부와 기업도 자산비중은 비슷합니다.

정부는 비금융자산 4693조원, 금융자산 2395조원을 들고 있습니다. 제조업 비중이 큰지라 기업도 비금융자산(토지·공장 등)이 7337조원, 금융자산은 4034조원을 들고 있습니다. 정부와 기업도 비금융자산이 전체에서 차지하는 비중이 64~66%로 가계와 비슷합니다.

이 같은 자산은 은행의 ‘담보대출’로 뒷받침됩니다.

은행의 대출규모는 지난 2023년 말 기준 4401조원에 달합니다. 이 중 약 절반은 기업대출로(공장 등을 담보로 잡고), 절반은 가계대출(주택담보대출 등)로 구성돼 있습니다.

은행은 가계와 기업, 정부가 들고 있는 예금(약 3600조원)을 수취하고, 이를 기반으로 대출해줍니다.

서울 송파구 롯데월드타워에서 바라본 강남 아파트 단지 모습 <매경DB>

하지만 가계, 기업, 정부 모두가 부동산에 지나치게 의존하는 경제 구조는 위험합니다. 고령화가 지속됨에 따라 핵심 지역을 제외한 부동산 가격은 하락할 가능성이 크고, 이는 부동산 담보 대출을 기반으로 한 금융 시스템을 위협할 수 있습니다. 즉, 한국 경제가 지속 가능성을 확보하기 위해서는 부동산 중심의 금융 구조를 변화시켜야 합니다.

그래서 나오는 것이 바로 ‘기업 밸류업’, ‘코스피 5000’ 담론입니다.

하지만 이 또한 어렵습니다. 은퇴 인구가 늘어날수록 주식시장 투자자가 줄어들 수밖에 없기 때문입니다.

한국금융학회서 지난해 발간한 ‘한국 금융의 미래’서, 김세완 이화여대 경제학과 교수와 김경록 미래에셋자산운용 고문은 ‘향후 국내 주식시장 규모’를 ‘2035년(1948조원) → 2050년(1749조원) → 2070년(618조원)’으로 추정했습니다.

주식시장의 붕괴는 곧 혁신기업의 붕괴를 의미합니다.

자본은 규모에 따라, VC(초기기업 투자)-PE(중견기업 투자)-IPO 상장 -코스닥-코스피 등으로 구성되어 있습니다.

외국인투자자가 저성장 때문에 한국 주식시장을 점점 외면하고 있는 상황서, 국내 주식투자자 마저 해외주식으로 갈아타기를 하는 중입니다. 이렇게 되면 상장이 점점 어려워지고, 이에 따라 상장 이전의 투자(VC·PE 투자)도 힘들어질 수밖에 없습니다.

결국 고령화는 예금을 더욱 늘릴 것이고, 이는 ‘부동산 금융’을 심화시키게 됩니다. 정부는 각종 부동산 부양 정책을 펼 수밖에 없습니다. 자본시장(주식)이 커지지 않는 상황에서 부동산 마저 무너지면, 국가의 부(富)가 증발해버리기 때문이죠. 이는 높은 집값·주거비 등으로 이어지면서 청년세대의 저출산을 고착화합니다.

상법개정안과 배임죄 폐지 같이 가야

대기업 비핵심 계열사는 사모펀드가 인수

메리츠 인센티브 모델, 타 그룹사도 배워야

현 상황을 반전시키기 위해선 주식시장을 키워야 하는데요.

이를 위해선 과감한 패러다임 전환이 필요합니다. 이를 위해선 여러 개혁이 복합적으로 진행되어야 합니다.

한 IB업계 고위 관계자는 “주가가 오르려면 수급(투자자금 유입)과 실적, 두 가지가 필요한데 거버넌스 개혁으로 수급을 개선하고, 또 규제완화 및 인센티브로 인해 실적을 개선해야 한다”라고 조언했습니다.

국회·정부가 논의한 자본시장법 혹은 상법 개정안을 통해 ‘투자하기 좋은 환경’을 만들고, 동시에 기업 실적도 개선해야 한다는 이야기입니다.

자본시장법과 상법개정안 중엔 아무래도 상법개정안이 기존 체제를 뒤흔들 ‘패러다임 변화’에 해당합니다. 자본시장법 개정안은 열거주의에 따라 상장회사 합병·분할·영업양수도 과정에서 소액주주 이익을 보호하라고 명시한 건이기에 금융당국의 ‘판단’이 개별 건에 대해 영향을 미치는 데 반해, 상법개정안은 포괄주의에 따라 이사의 충실의무를 회사뿐만 아니라 주주까지 확대하는 건이어서 금융당국 판단보다는 민간에서 민사소송으로 충실의무 위반여부를 다루게 되기 때문입니다.

무게추가 금융당국에서 당사자간 소송으로 바뀐다는 이야기죠.

13일 서울 여의도 국회에서 열린 본회의에서 상법 개정안이 통과되고 있다. 2025.3.13 [한주형기자]

만일 패러다임 전환을 위해 상법개정안을 도입한다고 가정해봅시다.

재계의 우려처럼 상법개정안은 ‘재벌그룹 해체’로 이어질 수 있습니다. 이를테면, 롯데건설이 어려워지자 롯데케미칼이 보증을 선적이 있는데 상법개정안이 통과된다면 해당 사례에서 롯데케미칼 주주들이 이의를 제기할 수 있습니다. 재벌그룹의 장점은 다양한 포트폴리오를 가지고 있다는 것이고, 위기 시 타 계열사가 이를 지원해줄 수 있다는 것인데 상법개정안은 ‘재벌그룹’에 속한 계열사가 앞으로 ‘각자도생’을 해야 하는 처지로 몰립니다.

다만 이 부분은 사모펀드(PE)가 일정 부분 역할을 할 수 있습니다.

이미 국내 사모펀드가 재벌그룹의 비핵심계열사를 카브아웃딜(Carve Out·사업부 인수)을 통해 접수하는 것이 보편화되고 있습니다. 사모펀드가 굴리는 돈만 136조원에 달하기 때문에, 재벌 계열사 중 일부는 사모펀드가 접수하면서 사업을 더 영위할 수 있습니다. SK렌터카·롯데렌탈을 인수하며 렌터카 업계 1위 사업자 대주주가 된 글로벌 사모펀드 어피니티가 대표적인 예죠.

재벌그룹이 일정부분 쪼그라드는 것을 감수해야겠지만, 그동안 역할이 부각되지 않은 비핵심 계열사 혹은 사업부는 새로운 주인(사모펀드)을 맞이하면서 오히려 밸류업의 기회를 가질 수 있게 됩니다.

다만 재벌그룹이 ‘큰 형님’으로 우리 경제에 막대한 영향을 미치고 있기 때문에, 그룹 내 계열사의 이탈에도 불구하고 재벌그룹이 더욱 커나갈 수 있도록 반대급부인 ‘인센티브’도 줘야 합니다.

이복현 금감원장은 이를 두고 “상법개정안 폐지와 특별배임죄 폐지가 병행되어야 한다”라는 의견을 낸 바 있습니다. 그동안 재벌 창업주 일가 및 기업인을 두려움으로 몰고 갔던 배임죄를 없애서 형사처벌의 공포로부터 벗어나게 해주자는 취지입니다.

상속세도 현실화(현재 최고세율 50%써 10~20%p 낮추는 안)도 필요합니다. 이렇게 되면 재벌 대기업 창업주 일가는 본업에 집중하게 되면서 보다 기업 밸류업에 나서게 될 것입니다.

다만 이 같은 ‘거버넌스 개혁’은 수급 측면의 개선입니다. 실적 개선을 위해선 어떻게 해야 할까요?

메리츠금융지주 주가 [네이버금융 갈무리]

사람에 대한 인센티브가 핵심입니다.

메리츠금융지주의 경우, 지난 2022년 지주회사 체제로 전환하면서 임직원에 대한 인센티브를 대폭 늘리고 주주환원 정책도 발표했습니다. 덕분에 실적이 개선되면서 주가가 대폭 오르게 됐고, 조정호 메리츠금융지주 회장이 주식 1위 부호가 되는 기염을 토했습니다.

이밖에도 김용범 메리츠금융지주 부회장이 지난해 832억7000만원의 보수를 받아 금융권 ‘연봉킹’ 자리에 올랐습니다. 이는 주요 임직원에게 스톡옵션을 부여한 인센티브 제도 덕분입니다.

메리츠 모델을 국내 재벌기업에도 대폭 적용하면서, 국내 기업이 ‘인재 육성 → 실적개선 → 주가 상승 → 주주환원 증대’를 할 수 있도록 선순환 모델을 만들어야 합니다.

오픈AI가 연봉 10억원, 화웨이가 연봉 4억원으로 천재 엔지니어를 구하려고 하는 상황에서 우리도 바뀌어야 합니다. 그 핵심엔 자본시장 개혁, 그리고 인센티브 구조 재설계가 있습니다.

모태펀드 출자모델, 미국식 보증모델로 바꿔야

중기 M&A 활성화를 위해선 미드캡 PE 활성 필요

위에서 살펴본 것은 위로부터의 개혁입니다.

VC(초기기업 투자)-PE(중견기업 투자)-IPO 상장 -코스닥-코스피로 이어지는 단계에서, 가장 윗단에 있는 코스피 시장을 개혁하는 방향이죠.

더 중요한 것은 코스닥 시장입니다. 왜냐하면 코스닥 지수는 2000년대 초반 고점을 찍은 뒤 계속 성장하지 못하고 있기 때문이죠. 코스닥은 수많은 벤처기업이 더 많은 자금을 확보하고, 그 앞단의 투자자들이 엑싯(Exit·투자회수)을 하게끔 하는 역할을 하기 때문에 한국경제 성장성 회복을 위해서 중요합니다.

그런 면에서 정부가 IPO를 보다 깐깐하게 보고, 상장폐지도 적극적으로 하겠다고 밝힌 것은 중장기적으로 코스닥 시장 활성화에 도움이 될 것입니다.

추가적으로 필요한 것은 바로 중소벤처기업부 모태펀드의 혁신입니다.

현재는 정부는 모태펀드를 통해 매년 약 1조원을 출자하면서 초기 스타트업·중소기업에 약 2조원의 돈이 흘러가게끔 하고 있습니다.

다만 정부가 직접 돈을 주는 이 같은 방식이 맞는가에 대한 의문이 제기되고 있습니다.

모태펀드 자금을 받은 VC들이 운용하는 펀드의 경우, IRR이 비교적 낮은 펀드가 많고(2~5% 수준. 주로 3% 수준), 자펀드의 투자율이 높지 않은 사례도 발견됩니다.

정부돈이 ‘쌈짓돈’처럼 운용되면서, 스타트업의 몸값만 높이고 있다는 지적이 나옵니다. 한 중견급 PE(사모펀드) 대표는 “실적도 나지 않는 스타트업 기업가치가 500억원, 1000억원, 2000억원 등으로 책정되는 경우가 허다하다”고 말합니다.

정부는 이 같은 비판을 인지하고 스타트업뿐만 아니라 중소·중견 M&A까지 모태펀드 출자 범위를 확장하고 있지만, 일부 모범사례를 제외하고는 아직까지 이렇다할 큰 성과는 내지 못하고 있습니다.

중소기업 M&A를 전문으로 하는 한 업계 관계자는 “일본의 경우 중소기업 재무제표를 표준화하면서 평균적으로 중소기업이 EBITDA(상각전영업이익) 대비 7배의 몸값을 기록하고 있지만, 우리는 EBITDA 대비 3배의 몸값만 인정받고 있다”라고 토로합니다.

모태펀드가 1% 늘어날 경우 2014년 이전엔 민간펀드가 0.852% 늘어났지만, 2014년 이후엔 0.281%만 증가했다. 민간자금 유입효과가 갈수록 적어지는 것이다. <국회예산정책처>

국회예산정책처가 외주로 맡긴 정책 연구용역 보고서 ‘모태펀드의 적정 규모 운영에 관한 연구 민간투자에 미치는 영향’에 따르면 모태펀드의 민간투자 촉진 효과가 위 표처럼 감소세인 것으로 나타나기도 했습니다.

이에 미국 사례를 벤치마킹해야 한다는 의견이 나옵니다.

미국은 중소기업처(SBA)에 설치된 특수목적펀드(SBIC)를 통해 설립 초기에는 대규모 자금을 벤처 시장에 투자하는 마중물의 역할을 수행했지만 현재는 대부분의 기능이 민간의 모펀드로 이전된 상황입니다.

미국은 정부 보증을 통해 VC·스타트업이 더 낮은 금리로 자금을 조달하게끔만 해줄 뿐, 국내 모태펀드처럼 직접 정부 돈을 VC·스타트업에게 지급하진 않습니다.

우리도 모태펀드 예산을 늘리는 것만 고민할 게 아니라, 보다 경쟁력 있는 VC와 스타트업, 그리고 중소기업이 나올 수 있도록 정부는 보증하고, 민간 주도 생태계가 만들어지게끔 노력해야 합니다.

아울러 사모펀드도 대형 PE 위주 생태계가 이뤄지고 있는데, 국민연금이 산업은행처럼 출자 과정에서 대형·중형 리그를 나눠야 한다는 의견도 나옵니다.

그렇게 되면 1000억~5000억원 몸값에 해당하는 중소·중견기업을 전문적으로 투자하는 미드캡 운용사가 보다 전문화·세분될 것이고, 이를 통해 국민의 노후자금을 책임지는 국민연금의 수익률 제고에도 긍정적인 영향을 미칠 수 있습니다.

이는 ‘아래로부터의 개혁’에 해당합니다.

경쟁력 있는 중소기업 M&A 활성화하고

대기업은 인센티브·비핵심 매각으로 밸류업

급락한 코스피, 상승한 환율 (서울=연합뉴스) 신현우 기자 = 7일 서울 중구 하나은행 본점 딜링룸에서 딜러들이 업무를 보고 있다. 이날 코스피는 전 거래일보다 106.17p(4.31%) 내린 2,359.25로 개장했다. 원/달러 환율은 27.9원 오른 1,462.0원, 코스닥지수는 20.37p(2.96%) 내린 667.02로 시작했다. 2025.4.7

오늘의 논의를 종합하면 다음과 같습니다.

VC(초기기업 투자)-PE(중견기업 투자)-IPO 상장 -코스닥-코스피로 이어지는 자본의 단계가 있습니다.

현재는 VC단에서 상당수 기업의 몸값이 뻥튀기되고 있고 (모태펀드발 과잉 투자), 이 때문에 VC-PE-IPO로 이어지는 흐름이 망가지고 있습니다.

모태펀드 출자를 단순 예산지급에서 벗어나서 미국식 ‘보증’ 체계로 점진적으로 바꿔 나가야 합니다. 이와 동시에 미드캡 PE 운용사에 대한 출자를 늘리고, 동시에 정책 대상에 경쟁력 있는 중소기업, 특히 소부장 제조업체를 넣어야 합니다. 그렇게 하면 가업승계로 곤욕을 겪고 있는 중소기업 중 일부를 자본이 흡수하면서, 보다 더 경쟁력 있는 업체로 만들 수 있습니다.

마치 IT전문 PE인 크레센도가 HPSP를 100억원에 인수해 2조원대 회사로 만든 사례처럼 말입니다.

이 부분이 아래로부터의 개혁이라면, 위로부터의 개혁은 상법개정안을 통한 재벌그룹의 해체, 그리고 배임죄 폐지·상속세율 완화·메리츠식 인센티브 구조 도입을 통한 대기업 핵심부문 밸류업 등이 과제입니다.

대기업 그룹사는 본업이 아닌 비핵심 계열사를 계속 줄이는 방향으로 가야하고, 본업에 집중할 수 있도록 해야 합니다. 비핵심 계열사는 중대형 사모펀드가 카브아웃딜로 인수하며, 보다 밸류업에 나설 수 있게끔 유도해야 합니다.

이렇게 해야 고령화로 전망 마저 암울한 국내 자본시장(주식시장)을 어느 정도 키우면서, 동시에 부동산에만 내몰렸던 포트폴리오를 다변화시킬 수 있습니다.

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